余凌曲 中国（深圳）综合开发研究院金融与现代产业研究所
社会各界期待已久的中国国务院机构改革方案在两会期间出炉，其中一个关注的焦点在金融监管体系改革上，银监会和保监会合并成为“中国银行保险监督管理委员会”，而证监会却保留单独设立。
在现代化经济体系中，产业与金融深度融合，资本市场已经成为“国之重器”，是一国竞争力的重要标志。我国资本市场发展起步于上世纪90年代初沪、深两大交易所的成立。伴随着我国经济的高速增长，经过20多年的发展与探索，我国已经拥有全球第二大股票市场、第三大债券市场、第一大商品期货市场和全球最多的资本市场投资者，成为令世界瞩目的资本市场大国。但毋庸讳言，和我国实体经济高质量发展、居民财富快速增长对资本市场的多层次、多元化需求相比，我国资本市场仍然是金融体系中的一个“短板”。
综合来看，尽管我国资本市场规模持续扩张，但存在“大而不强” “大而僵化”、服务新兴产业发展和居民财富增长“大而无能”等一系列“疑难杂症”。主要体现在：
一是资本市场在社会融资规模占比偏低。根据人民银行统计，2017年非金融企业境内股票融资、债券净融资规模合计13229亿元，在当年社会融资规模增量占比仅为6.8%，截至2017年底非金融企业境内股票、债券融资规模存量在社会融资规模存量中占比为14.3%，低于发达资本国家50%以上的水平，股票、债券等直接融资规模占比过低，资本市场目前还不是社会融资的主体渠道。
二是资本市场监管市场化程度不高。纵观全球发达的资本市场，市场的运营机构都是公司化运作，纳斯达克、纽交所、港交所等自身也是上市公司，不同的交易所运营公司为了吸引来自全球的优秀公司上市和全球的投资者，在优化上市规则、提升服务水平、降低市场成本、提高资本透明度等方面持续开展创新和激烈竞争。
三是资本市场分割严重、统一不足。首先是债券市场“九龙治水”。我国债券交易市场被分割为交易所市场、银行间债券市场，两个市场的投资者不能互通；企业债券发行主管部门则有人民银行、发改委、证监会，分别对企业直接债务融资工具冠之于“企业债”、“中期票据”、“公司债券”，监管要求各各不同，也为权力寻租、利用制度差异寻求套利等违法犯罪提供了空间。其次是股权交易“地方割据”。股权市场是资本市场的重要组成部分，资本市场再发达，上市公司在数以百万计、千万计的企业总量中也只是“沧海一粟”，大量中小微企业的股权、债权融资有赖于股权市场的发展。
四是资本市场规则僵化、服务实体经济特别是新兴产业能力不强。正如前文所言，全球主要交易所都在不断创新市场规则以适应新兴经济发展的需要。港交所在“痛失”阿里巴巴之后，痛定思痛，开设创新主板和创新初板，适用新的IPO规则，以吸引不符合主板部分上市公司规定的新经济公司上市。我国资本市场的“痛处”似乎应该更多，IPO审核“严守”营收、利润等财务指标，符合指标的企业上市排队遥遥无期……这都将以BATJ为代表的国内外知名互联网公司推向境外资本市场的“怀抱”。3月7日，习近平总书记在参加广东代表团审议时，腾讯公司董事长马化腾骄傲地向总书记汇报“您2012年12月视察腾讯后至今，腾讯的市值五年已经涨了十倍，成为亚洲第一”。我们为腾讯的成就骄傲，也为国内资本市场没有腾讯遗憾！
五是资本市场缺乏有效稳定机制，成为金融风险“源头”。与宏观经济的长期稳定快速发展相比，我国资本市场波动十分激烈，尽管只有20多年的发展历史，却上演过七轮跌幅超过60%的“股灾”，资本市场发展本身成为需要重点防范的金融风险“源头”。同时，这也导致以散户为代表的普通股市投资者享受不到经济增长和资本市场发展带来的“财富效应”，频频遭遇“割韭菜”，甚而引发严重经济社会问题。
习近平总书记在十九大报告明确提出“促进多层次资本市场健康发展”，李克强总理在两会政府工作报告也提出要“深化多层次资本市场改革，推动债券、期货市场发展”，这充分显示出中央推进资本市场改革、建设“资本市场强国”的信心与决心。未来，我国资本市场改革需要聚焦上述突出问题，加快体制机制创新，大力提升资本市场的规模实力、服务能力、安全稳健性和市场化水平等，以满足我国高质量经济发展的金融需求。
一是进一步做大资本市场规模，扩大直接融资比重。我国股票市场市值居世界第二，但证券化率（股票市场市值/GDP）则远低于欧美发达资本市场国家，债券市场规模相对庞大经济总量也明显偏小，直接融资比重甚至只及部分欧美国家的零头。我国需要在制度上解决各类企业在资本市场直接融资的各项障碍，推动企业IPO、发行债券、再融资等常态化，做到“应融尽融”，不余遗力扩大资本市场规模，畅通资本市场融资渠道，大幅提升资本市场直接融资在社会融资中的比重。
二是大力构建市场化资本市场监管与创新发展体系。市场正在热论“注册制”，但是如果定位不好监管部门与资本市场的关系，任何市场化改革都是空谈。
首先，要推动证监会回归市场监管本位，沪、深两大交易所改制为市场化经营企业并脱离与证监会的“父子”关系。证监会需要结合新的金融模式、新经济的金融需求不断优化监管手段和监管规则。例如，P2P和网络众筹从本质上来说就是小型的债券和股票公开发行行为，证监会完全可以按照现有证券法律法规把P2P和网络众筹监管起来，同时结合P2P和网络众筹的“小型、灵活、高频”等特征给予一定范围内的监管豁免，推动P2P和网络众筹合法依规发展，满足小微融资需求。沪、深两大交易所需要根据企业和投资者的需求不断创新产品、上市规则、市场交易规则等，推动国内资本市场与国际相接轨，提升市场服务能力和竞争力。
其次，要推动资本市场的统一化监管、一体化发展。当前《证券法》正在修订之中，结合《证券法》的修订应推动资本市场的统一化监管，无论在银行间市场还是沪深交易所发行和交易的债务工具，都应当由证监会实施统一监管，适用统一的规则。要推动地方股权交易市场有效整合，形成全国性的股权交易市场，充分发挥基础资本市场对中小微企业股权、债权融资的促进支持作用。
三是加大对证券违法犯罪的打击查处力度，维护资本市场健康稳定。我国经济发展长期向好，各领域的优秀企业层出不穷，居民收入和可投资资产规模持续增长，这奠定了我国资本市场健康发展的坚实基础。要明确证监会的主要职责是“监管”和投资者保护，而不是“审批”和代替投资者选择投资标的。在我国资本市场发展还不十分成熟、证券市场违法犯罪频频出现的形势下，需要证监会联合公安、检察院、法院等相关部门，常态化监控和严厉打击证券期货领域的违法犯罪行为，保障资本市场的健康稳定，让资本市场真正成为宏观经济的“晴雨表”和居民财富的“聚宝盆”。
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