钟正生：制造业进入景气扩张区间

（中国网记者 蒋新宇）12月18日，由中国人民大学国家发展与战略研究院、经济学院、中诚信国际信用评级有限公司联合主办的中国宏观经济论坛宏观经济月度数据分析会（2019年12月）在中国人民大学举行。财新智库董事总经理、莫尼塔研究首席经济学家钟正生出席会议，以下是他在中国宏观经济论坛宏观经济月度数据分析会（2019年12月）上的发言。

钟正生 财新智库董事总经理、莫尼塔研究首席经济学家

当前中国经济只是延续企稳，没有看到明显回升。但最近A股市场表现比较积极，甚至有“牛市”的呼声，这其中主要有几个触发因素，一是由于周一中美贸易第一阶段协议达成，二是11月经济数据表现不错，三是有关延长资管新规过渡期的消息。A股市场的上扬也从一个侧面体现了，中国经济有延续企稳的迹象，但是没有明显回升。

财新制造业PMI数据显示，今年8月份开始，中国制造业已经进入景气扩张区间。其中很重要的一个原因在于，现在企业库存水平很低，只要需求侧有企稳或者改善的迹象，企业的生产供给会很快地做出调整。但这有需求拉动的因素，但更主要的原因可能在于库存水平本身过低。

此外，在财新制造业PMI指数中，尽管目前企业的生产表现良好，但是企业家对未来的信心却一路走低，这形成了巨大的反差。企业可能借到订单立即生产，有种“今朝有酒今朝醉”的感觉，但毕竟投资是中长期的事情，企业投资扩产的意愿仍然没有起来。这种现象也进一步支撑了之前的判断，即目前经济只是延续企稳，并没有明显回升。

关于制造业投资。目前来看，2020年补库存是大概率事件，虽然补库的时点、高度和持续性有待观察。我们对制造业28个细分行业进行梳理，第一轮美国对中国出口商品加征关税的不利影响已经淡去，所以我们认为，制造业投资的最坏阶段可能已经度过。而随着中美第一阶段贸易协定的达成，未来大概率企业家信心会得到修复，制造业投资的大方向也是往上的。

关于民营企业。去年民营企业家座谈会至今已一年多，民企融资、盈利、投资有什么新变化呢？只看一个指标，民营企业债权净融资一直呈负增长的态势，可以说债权融资渠道正在逐步丧失。加之民营企业的风险溢价较高，这从相对国企民企有高得多的信用债利差中就可以看出来。因此，融资角度来看，民营企业改善有限。从盈利角度来看，工业企业中，民营企业的利润、出口和工业增加值增速，均比国有和外资企业的增长得快。这表明民营企业即便在中美贸易冲突的情况下，调整生产和出口的灵活度要更高。但从投资回报来看，尽管民营企业利润增速较快，但由于民营企业负债成本上升过快，导致民营非金融上市公司的投资回报率相对低迷。此前，在2017年底之前，民营企业投资回报率是一直高于国企的。

从投资角度来看，2016年民间投资呈现断崖下滑；2017年有所回调修复；2018年，国有企业去杠杆，民间投资快于政府投资；2019年，民间投资增长又重新低于政府投资。这其中，除了民间投资回报相对较低的原因外，民营企业家对未来的信心严重不足也是重要原因。投资是中长期的决策行为，如果企业家对未来缺乏信心，尽管生产良好，但投资积极性仍不高。

值得指出的是，最近一年民企在加速进入教育、文体娱乐和计算机通信行业，这些行业都是中国经济转型的方向。这表明民营企业有很高的调整效率和调整速度。随着中美贸易谈判缓和，营商环境改善，竞争中性和市场开放等新举动，相信企业家的信心会有明显的提振和修复。

关于宏观政策要“稳”。目前经济企稳迹象增加，就业市场保持稳定，整体来看，政策不宜冒进。回头来看，2018年“去杠杆”去得太快，根据国家金融实验室的测算，2018年中国宏观杠杆率下降2.5个百分点左右；2019年上半年“加杠杆”又加得太猛，宏观杠杆率上升5个百分点左右。过快的“去杠杆”和过猛的“加杠杆”都不利于宏观经济的稳定发展。目前，宏观政策要稳的一个度量，就是要保证社融增速或者广义货币M2增速与名义GDP增速大致匹配。从资本市场角度来看，仍期望有一个平稳的政策节奏，并不希望政策大起大落。

关于“风景这边独好”。全球民粹主义、民族主义、极端主义抬头，对全球的外需是负面冲击。民粹主义的核心并不是共赢，而是瓜分。外面的世界越乱，越显得这边“风景独好”。也就是说，横向比较来看，中国体制优势十分明显，政策执行力高，财政货币政策空间充足，能有效确保经济平稳运行。同时，全球持续动荡更有利于外资流入我国，全球负收益率的债券规模超过14万亿美元，而人民币资产的相对收益率非常可观。

关于大城市都市圈的发展。大城市、都市圈的发展要发挥更多的规模效应、集聚效应，背后需要生产要素更自由的流动，包括土地、户籍等。最近关于这些领域的动作有所加快，中央经济工作会议也提了“改革土地计划管理方式”。户籍方面，今年发改委提出二型大城市可以放开落户限制。未来相关配套体制机制的进一步开拓，将构成中国新的增长极。如果大城市、都市圈更好发展，也会为未来的基建、地产都创造了更多的空间，赢得了更多调整的时机。

关于产业发展。产业发展的方向是很难预测的，产业政策本身也存在着极大争议，纵观全球产业政策也不敢妄言成功。最近一直在讨论要不要向日本学习，但中国很难完全复制日本的做法，只能借鉴其一些失败的教训，更重要的仍是走自己的路。日美贸易战时，日本汽车厂商可以直接赴美办厂，有效缓解了美国的贸易逆差，还给美国贡献了就业和经济增长。这个我们可能学不来。我们要深刻认识到日美贸易战后，有两个值得学习的教训：一是货币政策过于宽松。日本央行当时过快的货币宽松，资金并未怎么进入实体经济，还是源源不断地流入地产；二是房地产市场的过度发展。所以我们要“坚持不把房地产作为短期刺激经济的手段”，中期平稳摆脱对房地产的过度依赖。另外，我们要学习日美贸易战后，日本制造业转型升级的步伐从未停歇。当下，应该认识到，中国推动高质量制造业的发展既必要又可行。

中国宏观经济论坛创立于2006年，由中国人民大学国家发展与战略研究院、经济学院、中诚信国际信用评级有限公司联合主办。依托经济学一级学科排名全国第一的人大经济学院的优秀研究力量，同时诚邀知名研究机构的宏观经济学家，聚焦中国宏观经济动态和前沿性重大经济问题研究。

论坛作为中国人民大学常设的高端学术及知名品牌活动平台，由人大副校长刘元春，一级教授、经济研究所联席所长、中国宏观经济论坛联席主席杨瑞龙及经济研究所联席所长、中国宏观经济论坛联席主席，中诚信集团董事长毛振华领衔，定期发布中国宏观经济分析与预测报告，每年四期；论坛亦定期举办宏观经济月度数据分析会，发布宏观经济月度数据分析报告。中国网作为论坛的战略合作媒体，中国网《中国圆桌》栏目定期对论坛进行专题报道。