周学智 中国社会科学世界经济与政治研究所助理研究员

近日，日本的中央银行日本银行召开既定金融政策会议。本次会议中，日本央行对货币政策进行了明显调整，宣布“退出负利率”。此次日本货币政策调整的力度究竟有多大？又对金融市场有何影响？

此次货币政策调整的标志性意义大于实际意义

此次货币政策调整中，日本央行结束了2016年以来的“负利率”政策，并且时隔17年首次加息，极具标志性意义。但是以“升息”为标志的货币政策调整，力度真的很大吗？

此前日本央行在利率方面的调控主要包含两项：短期利率操作和长期利率操作。在短期利率操作方面，此前明确将对金融机构在日本银行账户中的部分资金实施-0.1%的利率。金融机构在日本银行账户中的资金可以分为三部分，也即所谓“三层构造”：第一层是以金融机构2015年在日银账户中的资金为参考计算出的“基础余额”；第二层是以存款准备金为代表的“宏观加算余额”；第三层是除以上提到的资金外的资金。所谓“负利率”，正是对第三层资金征收0.1%的“保管费”，以此来刺激金融机构盘活货币进行放贷。根据日本野村研究所和日本银行的测算，第三层资金总额约为5兆日元，而日本存款准备金总额在500兆日元以上。可见政策性负利率涉及的金额并不多。

在长期利率操作方面，日本央行取消了此前对10年期国债收益率设置的1%上限。此举貌似允许日本10年期国债收益率升破1%，但实际上效果并不大。原因在于，当前美国10年期国债收益率比较稳定，没有对日本10年期国债收益率上拉的力量。加之日本经济未来经济预期和通胀都较为一般，所以日本10年期国债收益率在0.75%左右的位置比较稳定，那么目前看1%的上限实际上就可有可无。

此外，此次货币金融政策调整还涉及一些资产购买行为的改变。例如对股票指数ETF基金、不动产投资基金、商业票据、公司债等资产的购买行为停止或逐步缩减。这也会起到一定的紧缩作用。但要注意的是，日本央行资产负债表的数据显示，截至2024年2月，上述四类资产的总额为46.6万亿日元，日本央行资产总额则为760.4万亿日元。所以对上述资产购买力度的减弱对日本央行资产负债表的影响有限。在日本银行资产负债表中，国债金额为600.8万亿日元，长期国债为596.7万亿日元，所以日本央行对长期国债的态度更为重要。在此次会议中，日本央行对长期国债的操作没有明显变化。

此次货币政策调整对金融市场的影响有限

日本央行此次货币政策对金融市场的影响较为有限，市场甚至将其解读为“靴子落地”。究其原因，就是日本的股、债、汇市运行的逻辑没有因为此次象征意义大于实际意义的货币金融政策调整而出现根本改变。

从股市角度看，东京日经225指数创下历史新高，但其中一个重要背景是以美国股市为代表的全球股市的上涨，日本股市的上涨并不特殊。在政策力度的标志性意义大于实质性意义的情况下，“退出负利率”难以改变日本股市的既有走势。日本10年期国债收益率受到美国乃至全球对应国债收益率的影响较大，目前，美国10年期国债收益率继续突破前高的可能性不大。加之日本国内经济力度较弱，所以日本10年期国债收益率上行空间不大。此前设置1%上限的实际意义有限，那么删除相关内容的意义也同样有限。日元对美元汇率与10年期国债利差息息相关。日本银行对货币政策的调整幅度之小，很难改变当前日美利差较大的现实。

未来，日本银行继续收紧货币政策的可能性不大：一是因为全球主要央行已经开始面临降息的抉择，二是因为目前日本经济运行比较平稳但并不强劲，除了抓住当前窗口期将非正常货币政策调整为正常，尚无进一步加息的宏观经济基础。

编审：高霈宁 蒋新宇 张艳玲